美元貶值將加快美國經濟復蘇

美元貶值將加快美國經濟復蘇

2011年 08月 03日 08:23

Martin Feldstein

雖有歐元區的金融危機﹐美元在過去12個月仍對歐元貶值15%。美元對所有貨幣的匯率﹐在按通脹因素調整後貶值逾10%。放眼將來﹐受基本的市場因素左右﹐美元可能至少會在未來幾年里對一攬子其他貨幣進一步貶值。

果真如此則會強化美國經濟。美元貶值或許是唯一能夠加快疲弱復蘇步伐、防止美國經濟活動再度低迷的重要經濟變革。

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美元貶值一直是美國出口的關鍵驅動器﹐而在目前歐洲和亞洲增長放緩、進口需求下降的情況下﹐其作用尤為重要。雖然出口只佔美國國內生產總值(GDP)的10%﹐但過去四個季度的出口增長卻為同期GDP增長率貢獻了超過一半的份額。

雖然美元貶值意味著進口價格上漲﹐從而增加國內通脹壓力﹐但美元在過去10年累計30%的下跌幅度﹐都無阻美聯儲(Federal Reserve)將平均年度通脹率保持在3%以內。這一經驗表明﹐美國可以讓美元在國內保持堅挺﹐同時在國外又變得更有競爭力。

未來幾年﹐四種強大的市場力量將給美元施加貶值壓力。第一個力量將是一些主權財富基金和其他擁有大量美元資產餘額的國際機構的拋售﹐它們相信﹐要降低風險﹐就應該分散自己的投資組合。

過去10年﹐因為大額貿易順差的緣故﹐韓國、台灣和產油國家各自積累了以千億計的美元。雖然它們最初把這些資金視為傳統外匯儲備﹐認為應該投資於流動性很高的美國國債﹐但它們逐漸認識到﹐這些大額資金應當被當作投資資產來對待﹐所以應該分散化。

歐元債券是他們用以轉移資金的主要非美元資產。雖然去年春季危機肇始於歐洲外圍國家這種轉移暫時停止﹐但投資者很快意識到﹐這些國家存在的問題應當是反映於息差﹐而不是歐元的匯率。所以他們重新開始買入歐元債券﹐使歐元匯率得以反彈並保持堅挺。跡象表明中國今年把四分之三的新增外匯投入了歐元﹐正是這種持續投資再平衡的反映。而且在歐洲最近出現混亂的情況下﹐歐元匯率依舊得以保持。

短期美元證券和短期歐元證券之間的息差﹐是預計歐元相對美元繼續升值的第二個理由。歐洲央行(European Central Bank)設定的短期利率已經高於美聯儲(Fed)接近於零的聯邦基金利率。歐洲央行還會進一步加息﹐以防進口食品和能源價格的上漲在有很多勞動者參加工會的歐洲引發工資-物價循環。

美國只有7%的私營部門勞動者加入了工會﹐目前出現工資-物價式通脹循環的危險不大。所以美聯儲可以承諾在較長時間內將短期利率維持在接近於零的水平﹐以此克服當前經濟的疲弱之勢。

息差的擴大﹐使德國歐元債券變得比美元更有吸引力﹐讓投資者更希望減少美元在其投資組織中的比重。在挪威和瑞典等其他歐洲國家﹐利率吸引力比德國還要大。

可能導致美元貶值的第三種力量﹐是美國的巨額貿易逆差。美國過去12個月的貿易逆差接近5,000億美元。即使外國投資者並沒有在投資組合中過重持有美元﹐它們也不願意繼續為如此大的經常項目逆差融資。而如果它們不願意購買如此多的美元﹐美元就會貶值﹐提振當前1.3萬億美元的美國出口額﹐並誘導美國消費者和企業用美制產品替代歐洲和其他地區輸往美國的產品﹐從而把美國貿易逆差降下來。進口產品相對高昂的價格﹐還將誘導美國家庭放棄消費低工資國家生產的產品和服務﹐轉用美國出產的產品和服務。

說美元將會貶值的最後一個理由﹐是中國經常項目順差可能減少﹐中國對美國債券的需求也可能隨之下降。在最近發佈的五年規劃中﹐中國政府承諾家庭收入和消費支出增長將快過GDP增長。如果這一點得以實現﹐那麼中國巨大的儲蓄率就會較當前超過GDP四成的水平下降。

儲蓄率下降﹐則會限制中國進一步投資美元債券和其他外幣的能力。而如果中國希望進一步投資石油和國外企業等海外資產﹐它將不得不出售投資組合當中的美元債券和其他資產。

簡而言之﹐將有強大的力量促使美元在未來幾年貶值。美元貶值可以加強我們的復蘇步伐﹐但前提是國外對美元債券需求的下降不至於導致美國利率大幅提高。這種可能性現在應該給我們降低預算赤字預期增速的任務帶來更大的緊迫性。

（編者按：作者曾任里根總統經濟顧問委員會(Council of Economic Advisers)主席﹐現任哈佛大學(Havard)教授、《華爾街日報》撰稿人理事會理事。）